利率的期限结构_Term Structure of Interest Rates
利率的期限结构描绘了利率与特定债务工具（通常是国债）到期时间之间的关系。通常用收益率曲线表示，这一看似简单的概念实际上蕴含了经济力量、投资者情绪及未来预期之间的复杂互动。确实，在2020年代，几乎没有其它指标能像收益率曲线那样引起投资者的广泛关注。
从预测经济衰退到指导货币政策，收益率曲线的形状已成为衡量经济健康与市场情绪的重要标尺。以下，我们将探讨利率的期限结构、其组成部分、常见解读及对更广泛经济和投资策略的影响。我们还将关注2020年代的收益率结构，这一结构让经济学家和投资者既惊慌又困惑。
主要要点
- 利率的期限结构，通常被称为收益率曲线，描述了相似质量债券在不同到期时间的利率。
- 这反映了市场参与者对未来利率变动的预期以及对货币政策状况的评估。
- 最常见的收益率曲线比较的是三个月、两年、五年、十年和三十年期美国国债。
- 正常情况下，收益率曲线向上倾斜，表示长期债券的收益率高于短期债券，而倒挂的收益率曲线则可能预示经济下行。
- 然而，专家们已经提出，这种情况可能不再成立，到2020年代中期，尽管出现了长期收益率负值的情况，但并未发生经济衰退。
理解利率的期限结构
本质上，利率的期限结构是利率或债券收益率与不同期限或到期日之间的关系。当以图形表示时，利率的期限结构被称为收益率曲线，其在识别经济状态方面发挥着至关重要的作用。期限结 构反映了市场参与者对未来利率变化的预期及对货币政策状况的评估。
如上所述，最常见的收益率曲线描绘使用的是三个月、两年、五年、十年及三十年期美国国债的利率。一般来说，收益率应该随着到期时间的增加而上升，形成一条向上倾斜的正常收益率曲线。收益率曲线主要展示了美国政府发行的标准证券的利率期限结构，这对于衡量债务市场对经济风险的情绪至关重要。
美国国债收益率曲线
美国国债收益率曲线被视为信用市场的基准，因为它报告了不同到期的无风险固定收益投资的收益率。收益率曲线的利率通常在每个交易日东部时间晚上6点可在美国财政部的利率平台上获取。
银行和贷款方用此基准作为确定借贷和储蓄利率的参考。美国国债收益率曲线上的利率主要受到美国联邦储备系统的联邦基金利率的影响。也可以通过将具有相似风险特征的信用投资进行比较，构建其他收益率曲线。
传统上，国债收益率曲线通常是向上倾斜的。这一现象的一个基本解释是，投资者对长期投资要求更高的利率，以补偿将资金投入到更长期限投资中的风险。
利率的期限结构可以有以下几种形状：
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长期收益率高于短期收益率。这被认为是收益率曲线的“正常”倾斜，表明经济正在扩张。
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最为臭名昭著的情况：短期收益率高于长期收益率，也称为“倒挂”收益率曲线，传统上意味着经济正在处于或即将进入衰退。
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短期和长期收益率之间变化很 小。这表明市场对经济方向感到不确定。
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陡峭的收益率曲线出现在长期利率明显高于短期利率时，导致收益到期收益图上的急剧向上倾斜。这通常意味着对强劲经济增长的预期，伴随着潜在的通货膨胀压力（经济增长时对商品的需求增加，导致价格上涨）。
在这种情况下，投资者要求更高的收益率，以补偿持有债务的长期风险。
- 驼峰形或钟形收益率曲线，也称为杠铃曲线，是一种不太常见的配置，表现为中期收益率高于短期和长期收益率。这种不寻常的形状在曲线中间形成一个“驼峰”，通常出现在到期时间在两到五年之间的债券。该模式通常反映了市场的不确定性或经济信号的矛盾——可能是对短期利率上升的预期，随后是长期经济放缓或通货紧缩。
驼峰形收益率曲线可能让投资者感到困惑，因为它似乎打乱了基于正常或倒挂曲线的传统策略。金融分析师通常将这一形状解读为过渡阶段，可能预示着经济状况或货币政策的变化。
- 双驼峰收益率曲线，也称为骆驼曲线，相对较为罕见，通常反映出显著的市场不确定性或对未来经济状况和利率变动的不同预测。
双驼峰模式可能源于短期货币政策行动、中期经济预测以及长期结构性因素的组合。解读双驼峰收益率曲线需要对各种经济指标和市场力量进行细致分析，以理解其背后的原因。
整体信用市场展望
利率的期限结构及收益率曲线的方向可用于判断整体信用 市场环境。收益率曲线的平坦化意味着长期利率相对于短期利率下降，这可能预示衰退。如果短期利率开始超过长期利率，收益率曲线则出现倒挂，说明衰退正在发生或即将来临。
当长期利率低于短期利率时，长期信用的前景疲弱，这通常与疲软或衰退的经济相吻合。毫无疑问，了解利率的期限结构对于预测经济状况至关重要。监测变化可以帮助投资者和政策制定者有效预见和应对经济下行。
例如，在2008年金融危机之前，2006年的收益率曲线倒挂预示着即将到来的衰退。尽管诸如国际对美国国债的需求等各种因素可能导致收益率曲线倒挂，但它在历史上被视为美国经济衰退的可靠信号。
2020年代国债收益率曲线之谜
然而，关于它是否仍是可靠的经济指标的问题依然存在。在2020年代初，长期收益率低于短期收益率，形成了通常被视为衰退前兆的倒挂收益率曲线。然而，这一曲线在经济增长、失业相对较低及通货膨胀（尽管在某些时候令人恐慌）呈下降趋势的时期仍然保持负值。
前美国联邦储备委员会主席珍妮特·耶伦（后任美国财政部长）在2017年末看到收益率曲线趋向零（它在一年后会短暂为负）时表示，她认为是时候重新思考利率的期限结构与衰退压力之间的关系。她说：“历史上，收益率曲线倒挂与衰退之间有很强的相关性，但让我强调，相关性并不等于因果关系。我认为，有充分理由认为收益率曲线的倾斜与商业周期之间的关系可能发生了变化。”
她可能是正确的。在2020年初，收益率曲线短暂地倒挂，预示着由于COVID-19疫情导致的潜在经济困境。随之而来的是联邦储备大幅降低利率至接近零，并启动大规模购债计划以支持经济，收益率曲线迅速平坦化。2021年收益率曲线的后续陡峭化则表明对经济复苏和通货膨胀预期的日益乐观，因经济预计会从疫情引发的衰退中反弹。
然而，2022年是灾难的一年，通货膨胀上升，供应链混乱，而疫情仍在每周夺走数千条生命，所有这些促使联邦储备收紧货币政策，导致短期收益率上升速度超过长期收益率，从而使收益率曲线变得更平坦，偶尔出现倒挂，特别是在两年和十年到期债务之间。这些倒挂被密切关注作为潜在衰退的指示。
在2023年，收益率曲线仍然波动，联邦储备的加息旨在应对持续的通货膨胀，促使进一步平坦化与偶尔倒挂。到2024年第三季度，尽管在2023年有所平坦，收益率曲线仍然处于倒挂状态。在这一时期，这一现象为何如此令人困惑？下图有助于说明原因。
为什么利率的期限结构对投资者有帮助？
它帮助投资者预测未来经济状况，并就长期与短期投资做出明智决策。
影响利率期限结构的因素有哪些？
影响因素包括市场对通货膨胀、未来利率、货币政策和整体经济状况的预期。
收益率曲线如何反映货币政策状况？
收益率曲线反映市场参与者对中央银行行动和整体货币政策方向的预期。
哪些美国国债到期时间常用于收益率曲线分析？
常分析的到期时间包括三个月、两年、五年、十年和三十年期美国国债。您可以在本文中看到这些不同形状的收益率曲线。
不过，这仅提供了特定日期的收益率曲线。需要简化才能查看时间序列的收益率曲线。美国联邦储备和经济学家通常会取10年期国债的收益率，减去2年期国债的收益率，然后将该差值随时间绘制。一旦差值为负数，您便有了负收益率曲线。这就是我们前面分析负收益率曲线与衰退时期的方式。
总结
利率的期限结构对评估经济健康无疑至关重要。它展示了在不同到期时间的相似信用质量债券的利率，反映了市场对未来利率和货币政策的预期。对美国国债（从三个月到三十年）的收益率曲线进行常见比较，通常被认为能够提供对经济趋势和潜在衰退的关键洞察，指导投资者和政策制定者的决策。
然而，美国联邦储备及其他地方的分析师在2010年代后期开始更加明确地讨论，以往倒挂收益率曲线与衰退期的相关性可能不再适用。随着2020年代美国经济健康的主要指标在收益率曲线仍处于负值的情况下出现，经济学家和投资者只能祈求好运，同时分析未来可能出现的动荡。
参考文献
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[2] M. Choudhry. "Analysing and Interpreting the Yield Curve." John Wiley & Sons, 2019. Pages 44-45.
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